🎁 Приятный подарок к Празднику

📌 Недельная инфляция замедлилась с 0.11% до 0.03% н/н, что даёт снижение годового темпа с 10.31% до 10.24%

📌 Структурно, небольшая дефляция в плодоовощах (-0.3%) была дополнена заметным торможением в продах, непродах и даже бытовых услугах, медиана тоже опустилась до комфортных 0.08%

📌 Оценка инфляции с начала года (3.22%), за первые 3 месяца (2.71%) и первые два дня мая (0.02%) дают оценку апрельской инфляции в 0.47%

📌 По "эталонным" 0.26% м/м для апрельской инфляции от ЦБ (соответствуют 4% цели) можно грубо оценить сезонно-скорректированную инфляцию в пересчёте на год ~6.6% с.к.г. (7.1% в марте), а за 3-мес. ~7.1% (8.3%)

📌 Напомню, в декабре аналогичные цифры с.к.г. за 1/3-мес. были 14.2%/12.9%. В итоге, тренд на замедление инфляции становится всё более явным, ЦБ должен быть доволен.

🔮 Насколько при такой инфляции нужно держать 21% ставку - вопрос риторический. Мне ближе ответ "она слишком высокая", поэтому базово по-прежнему жду начала снижения ставки в июне (-100-200 б.п.), 14-15% к концу года и 10% в 2026.

🔍 На что обратить внимание?

...в опубликованном резюме к апрельскому заседанию по ставке ЦБ и комментарии к макропрогнозу:

📌 Максимальный консерватизм в оценках, несмотря на всё больше признаков эффективной трансмиссии жесткой ДКП в замедление спроса, кредитования, инфляции, а также крепость рубля

📌 Схожесть траектории изменения широкой денежной массы (отражает вклад кредитования и бюджета в спрос) с начала 2025 с той, что наблюдалась в прошлом при инфляции близкой к 4%. Последние данные о замедлении динамики в терминах % г/г в апреле трактовать как дальнейшее замедление неверно (но некоторые это сделали), нужно смотреть на сез-скорр. цифры

📌 Пик перегрева экономики пройден в 4К24, в 1К25 его масштабы начали снижаться, всё больше признаков охлаждения на рынке труда

📌 Крайне консервативная оценка динамики инфляционных ожиданий (ИО) при анализе инфляционных рисков (их снижение неоднородно и незначительно, уровни повышенные), но более реалистичный учёт при анализе жёсткости денежно-кредитных условий (снижение ИО всё же компенсировало снижение рыночных % ставок)

📌 Обнадёживающие слова о возможном снижении базовой цены в бюджетном правиле как важном дезинфляционном факторе, и сдержанная обеспокоенность возможным негативом от торговых войн и внешней неопределенности

📌 Выбор нейтрального (а не умеренно-жёсткого) сигнала ввиду улучшения баланса суждений о дезинфляционных процессах, но боязнь неверной трактовки нейтрального сигнала требовала указания на длительность периода жёсткой ДКП

📌 Акцент на возможности снижения номинальной ставки вслед за снижением инфляции и инфляционных ожиданий при сохранении прежней/нужной жёсткости ДКУ в реальном выражении

📌 Рост ВВП на 1.9% г/г и инфляция 10.1% г/г и 7% к/к с устранением сезонности в пересчёте на год – ориентиры на 2К25 по базовому прогнозу ЦБ

🔮 Что это значит?

ЦБ оставался максимально-консервативен в оценках, в т.ч. из-за возросших внешних рисков и боязни вновь ошибиться, как в 1П24.

🟢 Появившиеся надежды на деэскалацию торговых противоречий «США-Китай» могут в будущем снизить или полностью снять эти обеспокоенности

🔴 Напротив, почти молниеносный отказ Минфина от идеи снижения базовой цены на нефть в бюджетном правиле – разочаровывающий аргумент для ЦБ, который продолжит осторожно оценивать бюджетные риски.

В остальном без новой информации.

Динамика инфляции, крепкий рубль, продолжающееся замедление потребительского спроса в апреле (по данным СберИндекса) и низкие индексы деловой уверенности бизнеса хорошо укладываются в базовый сценарий дальнейшего охлаждения экономики/инфляции и снижения ставки до 18-19% к июлю, 14-15% в 2025 и 10-11% в 2026.

💰 По текущим доходностям средние/длинные ОФЗ остаются привлекательными в терминах «риск/доходность», мартовской переоценённости коротких ОФЗ также больше нет. Взгляд на рынок акций прежний – важна избирательность, поскольку возможный позитив от снижения ставки может быть нивелирован разной динамикой прибылей (в условиях охлаждения спроса/инфляции) и различиями в уровне оценки. Всё это без учёта возможного позитива или, напротив, негатива от геополитики...

🔮 Рубрика "ПрогноЗЫ"

Завтра выйдет инфляция за апрель:

📌 Из недельных цифр выходит 0.47-0.49% м/м (0.65% в марте) и стабилизация годовой инфляции ~10.3% - соответствует консенсусу Интерфакса/Bloomberg 0.53%/0.50%

📌 По базовой инфляции (без плодоовощей, бензина, общ. транспорта) у меня получилось ~0.3% м/м vs 0.69% в марте, дав снижение с 9.6% до 9.2% г/г

📌 С 1 по 12 мая инфляция 0.08%, при текущей динамике выходим на 0.25-0.3% vs 0.3-0.4% по моему базовому прогнозу

📌 На основе этого, грубая оценка базовой инфляции на май ~0.4-0.45% м/м или 8.6-8.7% г/г

🔍 Что это значит?

📌 Март-апрель ознаменуют пик годовой инфляции в 10.3%, далее медленно вниз, по году по-прежнему жду ~6.5% vs 7-8% у ЦБ. Часто обыватели/СМИ смотрят на годовую цифру, что может поддержать снижение инфляционных ожиданий, особенно на фоне крепкого рубля.

📌 Можно оценить сезонно-скорректированную (с.к.) месячную инфляцию, на которую ориентируется ЦБ/аналитики - в апреле оценка 0.50-0.55%/0.30-0.35% для основной/базовой инфляции, в мае 0.20-0.25%/0.35-0.40%

📉 То есть с.к. инфляция в апреле-мае уже вблизи ~0.33% м/м, соответствующих целевым 4%. После одного из недавних заседаний глава ЦБ ждала подобного ближе к концу года.

🕊️ vs 🦅 Базово, к июню возможна инфляция 9.6% г/г при середине прогнозного диапазона ЦБ в 10.1%, а уровень с.к. инфляции в июне ~0.4-0.45% м/ опустит 3-мес. рост в пересчёте на год до ~5-5.5% vs 7% в прогнозе ЦБ. Т.е. идём по нижней границе прогноза ЦБ или даже чуть ниже.

⚠️ ЦБ боится, что это замедление окажется ложным и неустойчивым, как в 1П24.

📌 Если сравнить траектории с.к. инфляции после пиков в 2023 и 2024 (см. картинку, пунктир – оценки на апрель-май), то уровни апреля-мая будут близки к тому, что было весной 2024, после чего инфляция начала ускоряться. Именно поэтому ЦБ излишне осторожен.

📌 Но условия 2024 и 2025 разительно отличаются по степени жёсткости ДКП, величине кредитного и бюджетного импульсов, курсу рубля и состоянию экономики (маячит техническая рецессия в течение года)

Поэтому жду с.к. инфляцию ~5-6% с.к. в годовом выражении до конца лета (с поправкой на индексацию тарифов ЖКХ), и начало снижения ставки уже с июня/июля до 17% к концу 3К25, 15% к концу года и 10% в 2026. Ведь ЦБ много раз говорил, что номинальный уровень ставки будет корректироваться под инфляцию, торможение которой продолжается. Пока всё по плану...

🤔 Инфляция вниз, ожидания вверх, в чём дело?

Инфл. ожидания (ИО) населения в мае снова преподнесли неприятный сюрприз:

📌 Выросли с 13.1% до 13.4% за счёт роста у россиян без сбережений (с 13.9% до 15%), у россиян со сбережениями снижение с 12.4% до 11.6%, частично отыгравшее рост апреля (с 11% в марте)

📌 Наблюдаемая инфляция снизилась с 15.9% до 15.5% (уровни октября-ноября), и здесь по обеим группам было снижение с 17.4% до 16.8% и с14.2% до 14% соответственно

🔍 Что может быть причиной?

ИО растут второй месяц подряд вразрез с динамикой инфляции (уверенно замедляется быстрее прогнозов рынка и ЦБ), ИО бизнеса (к марту вышли на средне-исторический уровень в 4.6% на след. 3-мес.) и курса рубля (остаётся крепким).

Что может быть причиной, учитывая, что опрос проводился с 30 апреля по 14 мая?

У меня несколько гипотез:

📌 Активное обсуждение в СМИ и ТГ-каналах с вечера 30 апреля обновленного прогноза МинЭка на 2025-27, где рост тарифов ЖКХ на 2026-28 был сильно (почти вдвое) пересмотрен вверх, напомнили и про их рост с июля на 11.9%

📌 Новости о заморозках в отдельных регионах страны, угрожающих урожаю фруктов и ягод с неизбежным ростом цен

📌 Новости о повышении прогноза по дефициту федерального бюджета на 2025, что среди обывателя обычно ассоциируется с неизбежным ослаблением рубля и ростом инфляции в будущем

📌 Колебания цен на нефть на фоне «торговых войн США против всех» и прогнозы их неминуемого снижения

📌 Опасения негативных геополитических новостей/событий в период майских праздников

🔮 Какие выводы?

Большая часть из них носит разовый характер, и, если это так, то в последующие месяцы снижение ИО должно возобновиться, учитывая, что все основные факторы требуют их снижения. В этом смысле важными будут данные о ценах производителей в апреле (выйдут в среду) и ИО бизнеса в мае (в четверг).

Пока же, вероятно, эти цифры останутся для ЦБ аргументом в пользу сохранения осторожности в оценке дезинфляционных тенденций, хотя, безусловно, регулятор будет оценивать весь набор данных относительно базового прогноза.

И до сих пор преобладающая их часть позволяет нам сохранять прогноз первых шагов по снижению ставки в июне (если данные по экономике и инфляции продолжат сигнализировать о продолжающемся охлаждении) или июле (если выходящие данные будут смешанными, и ЦБ предпочтёт взять больше времени на оценку трендов).

🔍 Основное из "ОЧемГоворятТренды"

На что "упал взгляд" в отчёте:

📌 За ростом рубля стоят как устойчивые, так и временные факторы. Действие последних может ослабевать и, возможно, менять направленность действия.

📌 Для устойчивого замедления инфляции и ценовой стабильности нужна гораздо большая однородность в динамике и темпах роста цен разных компонентов потребительской корзины.

📌 Декомпозиция роста цен на основе данных за 1К25 впервые с 2022 одновременно показала заметное снижение проинфляционного влияния и усиление дезинфляционного влияния со стороны спроса.

📌 Циклическая инфляция, для оценки которой используется медиана роста цен компонентов с высокой чувствительностью к динамике деловой активности, также снижалась в течение 1К25 и заметно сократилась в апреле.

📌 Для однозначного вывода о значимом сокращении устойчивой инфляции необходимы более убедительные свидетельства того, что инфляционные ожидания движутся в ту область, где они находились в период низкой инфляции 2017–2019.

📌 Колебания ВВП в 4К24-1К25 связаны с особенностями отражения выпуска в сдаваемой статистической отчетности, а не с производственной активностью как таковой.

📌 В апреле кредитный импульс продолжил снижение, опустившись ниже «пандемийного» уровня.

📌 Прирост денежной массы с начала 2025 держится существенно ниже среднего уровня 2023–2024, что будет способствовать постепенному снижению инфляционного давления.

🔮 Финальные мысли по ближайшему заседанию ЦБ будут позже.

В отчёте же по-прежнему видим микс из осторожных и более уверенных тезисов про дезинфляцию. Но базовые элементы трансмиссии, как мне кажется, налицо - снижение вклада спроса, низкий рост кредита и денежной массы, учитывая их опережающий характер для спроса и инфляции в будущем.

Уверенности у ЦБ должно становиться больше, но её целевой уровень известен только регулятору. И хорошим "стабилизатором" для таких качественных материй, как "уверенность", должна быть модель и прогноз 😁

В комментариях пишут про дисклеймер по второй ссылке, что это не позиция ЦБ, и что оценки могут отличаться у ДИПа и ДДКП.

Что ж, коллеги, если два департамента экономистов не могут договориться, как правильно считать медиану, у меня для вас плохие новости…

@helicoptermacro

📺 Рубрика "в телеке"

Снова с удовольствием провёл это прекрасное утро в компании очаровательных ведущих на РБК за обсуждением экономики, инфляции и ставки по следам последних данных. Вот ссылка раз и ссылка два.

Не то, что сомневаюсь, уверен в этом 😁 движение будет

🌍 Про ставку и инфляцию...

...в Турции, чтобы немного разрядить интригу в преддверии ставки ЦБ 😁

Журналисты попросили комментарий про "уникальный" турецкий опыт борьбы с инфляцией методом низких ставок. Никогда не смотрел на их длинную историю, и картинка оказалась "говорящая", поэтому делюсь.

📌 Относительно низкая инфляция (5-10%) в Турции в 2004-18 была лишь при положительной реальной ставке, т.е ставке выше инфляции.

📌 Весь остальной период - околонулевых или отрицательных реальных ставок, сопровождался высокой или очень высокой инфляцией.

📌 Текущий период оптически похож на 1985-2005, когда в итоге с начала 2000х ставка стала выше, что и помогло сбить инфляцию

📌 "Уникальность" турецкого рецепта снижения инфляции опровергается опытом самой же Турции 😁

🔮 К счастью, у нас реальная ставка от 7% и выше, в зависимости от метода расчета при нейтральных 3.5-4.5%. Тут есть куда плавно снижать без каких-то серьезных рисков...